天风证券发布研究报告称，天风维持（02331）“买入”评级，证券预计FY22-24收入为289.02/360/437.5亿人民币（此前FY22-23（下同）为279.29/359.47亿），维持归母净利为50.11/63/77.23亿人民币（48.51/63.01亿），李宁量成EPS为1.91/2.41/2.95元人民币/股（1.94/2.53元），买入PE为25.92/20.61/16.81x。评级

天风证券主要观点如下：

事件：公司发布2021业绩，有望延续业绩端显著提升，高质终端渠道稳步提质公司2021年收入225.72亿元，天风同比增长56.13%，证券主要系我国疫情防控有效、维持国民对健康生活和体育运动的李宁量成话题热度高居不下、国内消费者对国产运动品牌逾加肯定与支持，买入其中21H1、评级H2总营收及增速分别为101.97亿（+64.97%）、有望延续123.76亿（+49.54%）。

2021年归母净利40.11亿元，同比增长136.14%，主要系公司收入和毛利率较上年均有较大程度提升、费用率有所下降，其中21H1、H2归母净利及增速分别为19.62亿（+187.26%）、20.49亿（+101.76%）。

分渠道来看：2021年公司继续优化渠道结构，推进全渠道融合、新零售业务发展，线上渠道营收64.13亿元（占总28.4%）同增58.4%快速增长；线下渠道营收158.63亿元（占总70.3%）同增55.7%。

分产品来看：2021年鞋类收入95.06亿元（占总42.1%）同增49.98%；服装收入118.24亿元（占总52.4%）同增60.54%；器材配件收入12.42亿元（占总5.5%）同增64.86%。

优化渠道结构与效率为核心，推动高效大店落地。李宁牌（包含李宁核心品牌及李宁YOUNG）常规店、旗舰店、中国李宁时尚店、工厂店、多品牌集合店的销售点数量为7137家，较2020年12月31日净增204家；经销商65家（包括中国李宁时尚店渠道），与2020年12月31日一致。

营运能力稳步强化，内部管理精细管理再上新台阶

2021年公司存货规模为18.66亿元，存货周转周期为54天，同比减少14天。提升商品计划精度以“商品和卖场”为核心，1）商品结构，商品宽度缩减高单位数，商品深度增加60%-70%中段；2）商品销售，新品3个月折扣率80%-90%低段，新品3个月售罄率60%-70%低段，终端库存压力明显改善。

未来，公司将继续贯彻“单品牌、多品类、多渠道”策略，巩固李宁式体验价值，为集团业绩增长提供长足动力：1）产品方面；2）渠道发展方面；3）零售运营和供应链方面；4）营销方面；5）新业务方面。

近年李宁持续加码产品力、品牌力、渠道力提升，中国李宁、李宁1990有效提升品牌调性与价格带，提高品牌声量与文化内涵；巩固科技领先优势，产品迭代升级完善矩阵；加大核心商圈开店比例，巩固渠道布局。

风险提示：疫情局部反复影响后续线下客流；原材料及人工、环保要求稳步提升对产品价格压力；新品发售销量不及预期；国内竞品品牌发力影响市场份额等。